Pasado, presente y futuro de las metas de inflación

Hacia finales de los 80’, Nueva Zelanda fue el primer país en declarar el sistema monetario de metas de inflación. Hoy en día, mas de 28 países alrededor del mundo, incluidos los Estados Unidos, han adoptado un sistema de metas de inflación. En este sistema monetario, el banco central declara explícitamente un nivel de inflación a mediano plazo y fija la tasa de interés para mantener ese objetivo. Con la cantidad de países que han adoptado metas de inflación, dos preguntas surgen naturalmente: ¿Cómo se originó históricamente? ¿Y cuáles son los “trade-offs” para la meta de inflación óptima?

Cuando uno se pone a pensar en cómo surgió el sistema de metas de inflación, y en especial la del 2-3, uno se imagina un pizarrón lleno de ecuaciones (como en el primer año de cualquier doctorado) y muchos datos. Sin embargo, la realidad esta muy lejos de esa imagen y se asemeja más a un montón de casualidades encontradas.

Llegando a los 90’, la mayoría de los países desarrollados habían llevado la inflación a un solo dígito y bajo control. Nueva Zelanda no estaba en esta situación, tuvo un pico inflacionario que generó una gran demanda social para estabilizar la economía. Fue por esta razón que el parlamento votó por la “Reserve Bank Act ” en 1989. En esta ley se establecía un objetivo numérico formal de cuánto tendría que ser la inflación. En caso que el objetivo no se cumpliera, el presidente del Banco Central tendría que ser despedido.

Como toda ley relevante, su paso por el parlamento no fue fácil y su objetivo no tan claro. Primero, el principal objetivo de la ley  no era el objetivo numérico de la inflación, su principal objetivo era darle más independencia al Banco Central.  Segundo, la ley tenia muchos opositores (por ejemplo, sindicatos), pero dado que el principal opositor de la ley estaba en el hospital (por razones ortogonales de esta ley) y dado que la Navidad se acercaba (y todo el mundo se quería ir a su casa), esta ley fue aprobada.

El nivel de inflación en la ley no fue algo fácil de decidir. Como en todos los países del mundo, fue decidido entre el ministro del Tesoro y presidente del Banco Central, Don Brash, el cual había trabajado previamente como granjero de Kiwis, banquero y manager de “New Zealand Kiwifruit Autority”. El primer número que se manejo fue del 1% y lo puso el ministro de Tesoro saliente (que no se tendría que encargar de cumplir la ley) en una entrevista como un comentario marginal en 1988.  Con ese número como punto de partida, el ministro del Tesoro y el presidente del Banco Central acordaron que era mejor un 2%, porque veían con dificultad cumplir con el 1%.

Luego de implementase la “Reserve Bank Act ”, Nueva Zelanda tuvo un periodo de baja inflación (de 2%), bajo desempleo y buen desempeño económico en general. Esta correlación fue una de las principales causas que motivó a otros países en el mundo a “importar” este sistema monetario.

Se puede observar que la historia del sistema monetario de metas de inflación, su creación y la meta del 2% no fue una discusión sobre un sistema monetario óptimo; sino más bien una secuencia de eventos que llevó a ese número. La pregunta que nos tenemos que hacer nosotros los economistas es:  ¿Cuál es la meta de inflación que un banco central tendría que elegir?

En economía monetaria la primera teoría de inflación que uno aprende es la “Friedman rule”: en la gran mayoría de los modelos monetarios, el nivel de inflación óptimo es  una deflación igual que la tasa de descuento de la economía. Para números decentes, la tasa de inflación óptima es entre -4% y -2%, muy lejos de lo que vemos en el mundo.

Motivados por la última Gran Recesión, varios economistas revivieron una vieja propuesta de Summer (1991) en donde seria beneficioso subir la tasa de inflación en presencia de un límite inferior en la tasa de interés nominal.[1] De acuerdo a estos economistas, una tasa de inflación entre 2% y 4% es óptima, porque una mayor inflación aumentaría la tasa interés nominal promedio, y por lo tanto, los bancos centrales tendrían mayor espacio para bajar la tasa de interés en recesiones y estabilizar la economía.  Walsh (2009), Williams (2009) y Billi (2011), estudiaron esta pregunta en modelos monetarios con criterios de bienestar sin micro-fundamentos y no teniendo en cuenta cómo diferentes niveles de inflación afectan los ciclos de los negocios. Todos estos economistas concluyeron que era una buena idea subir la tasa de inflación.

Como en toda decisión económica, siempre va a haber un “trade-off” para incrementar la inflación y, por lo tanto, un costo. Ese costo en modelos en donde las firmas no pueden coordinar los cambios de precios es menor productividad. Mayor inflación incrementa la dispersión de los precios relativos y, por lo tanto,  dispersión en los factores de producción. Para dar un ejemplo concreto, siempre me acuerdo de mi hermano (que vive en la Argentina) llamándome cuando yo estaba en Estados Unidos quejándose de que el precio de Coca-Cola era distinto en dos supermercados que estaban a una cuadra. Cobion, Gorodnichenko y Weiland (2012) estudian este trade-off en una gran cantidad de modelos monetarios microfundamentados y concluyen que el nivel óptimo de inflación es entre 1% y 2%. Estos modelos pueden reproducir el ciclo de los negocios, pero no pueden representar el comportamientos de precios que vemos a nivel de producto/firma. Por lo tanto, no pueden describir el principal costo de inflación dado por el incremento de la dispersión de los precios relativos.

Blanco (2017) estudia el nivel de inflación óptimo en un modelo donde las firmas pueden elegir cambiar el precio; que es consistente con el ciclo de los negocios y también con el comportamiento de precios que vemos a nivel producto/firma. En este modelo la tasa óptima de inflación es entre el 2% y 4%. Hay dos razones que justifican esta tasa de inflación. Primero, cuando el modelo es consistente con el comportamiento de precios de la firmas el costo de inflación dado por el incremento de la dispersión de los precios relativos es bajo. Segundo, mayor inflación  afecta la distribución de precios relativos, generando incentivos a que las firmas no bajen los precios cuando la economía  tiene cero tasa de interés. Por lo tanto, la caída de la inflación y el producto es menor cuando la tasa de interés es cero y la política monetaria está restringida.

A mi entender, una pregunta importante en teoría monetaria (y que todavía no se ha respondido) es: ¿Por qué es óptimo un incremento incondicional de la inflación en vez de incrementar la inflación cada vez que hay una recesión? En palabras de Patrick Kehoe (traducido al español sin malas palabras): “Así como una persona común no usa una campera en el verano, por qué un banco central incrementaría la inflación en periodos que no son recesivos”.  Creo que acá hay dos argumentos para responder esta pregunta: 1) es difícil incrementar la inflación per se porque hay que coordinar todo un sistema de decisiones descentralizadas a través de promesas en el futuro; 2) mayor inflación afecta la distribución de los precios relativos antes que la economía tenga cero tasa de interés ; por lo tanto, la dinámica de la inflación agregada cuando la tasa de interés es cero. Así como un consumidor tiene ahorros de precaución para las malas épocas, un banco central prefiere distorsiones que afecten la distribución de precios relativos en momentos no recesivos pero que disminuyan las recesiones cuando el banco central no puede mover la tasa de interés nominal.

[1] El límite inferior en la tasa de interés nominal viene por arbitraje; nadie depositaria dinero en el banco por una tasa de interés negativa si puede dejarlo debajo del colchón.