Una mancha mas al tigre

La Argentina ha anunciado que desacatará un fallo adverso de corte de apelaciones neoyorkina que esta revisando la sentencia del Juez Griesa del ultimo noviembre. El mismo condenaría al país a pagar la deuda en default, que aún no fue re-estructurada, de acuerdo a las clausulas del contrato original. Esto podría traer una ola de nuevos juicios y un default sobre la deuda externa re-estructurada. En esta nota voy a especular sobre las posibles consecuencias de un nuevo default Argentino. Les anticipo la conclusión. Creo que, en la coyuntura actual,  el costo sería minúsculo. Una mancha mas al tigre.

Empiezo con mi análisis del default Argentino de 2002 y después explico por qué esta vez es diferente. En mi opinión el default Argentino de 2002 fue altamente costoso para el país. Fue un pésimo negocio. Aquí estimo que el costo del default de 2002 fue entre el 41% y el 100% del ingreso nacional tendencial (la diferencia surge del escenario contra-fáctico que uno elija, ver gráfico). Como toda la deuda ascendía a a la mitad ingreso el default fue un mal negocio. Claro está, que el gobierno Argentino se vio obligado a hacer default en su momento y no eligió tan pésimo negocio. Simplificando, la historia podría resumirse así. La exposición de los bancos locales al riesgo soberano Argentino complicó muchísimo la hoja de balance de los mismos después del default ruso de 1998, lo cual los llevó a contraer drásticamente el crédito domestico induciendo una gran depresión (ver aquí). Hubo otros desencadenantes de la crisis, pero este a mi juicio es uno de los mas importantes).  Si el gobierno Argentino hubiese tenido las finanzas públicas ordenadas, no hubiese estado expuesto al contagio, los bancos no se hubiesen contraído y hubiese sido más fácil salir de la convertibilidad. (Aquí hay una nota de Alberto Martín sobre defaults soberanos y el sistema bancario).

¿Qué pasa cuando un país hace default sobre los extranjeros sin lastimar a los bancos locales? La verdad es que no sabemos mucho sobre el tema, pero la evidencia que tenemos dice que probablemente muy poco. El gráfico  siguiente (del Libro de Reinhart y Rogoff (2009), This Time is Different), muestra que el efecto sobre el producto de hacer un default sobre la deuda externa es muy distinto que el de hacerlo sobre la deuda domestica. No pagar la deuda externa parecería ser casi gratis en términos de pérdida de ingresos. (Aquí hay mas datos sobre defaults de una clase que dí hace poco sobre el tema)

Fuente: Carmen Reinhart y Kenneth Rogoff, This Time is Different, 2009.
Ingreso Nacional antes y despues de defaults externos (azul) y domésticos (rojo). Ingreso en t-4 años = 100. t es el momento del default.
Click sobre la imagen la agrandar.

La pregunta es si hay otros costos del default sobre la deuda externa que podrían ser relevantes. Guido Sandleris describe los costos del default aquí y aquí.  El consenso de la profesión es que ninguno de estos costos es muy altos. En el caso de la Argentina desconectada del mundo de 2013 son mínimos. Una analogía relevante sería el costo de una lluvia en términos de mojarse cuando uno ya esta mojado. La Argentina hace 10 años que no tiene acceso al crédito por lo que la exclusión de los mercados financieros no es un costo para el gobierno Argentino. Posibles restricciones al comercio tampoco serían costosas para un gobierno altamente proteccionista.

Queda por especular cuál sería el costo de un nuevo default sobre los Argentinos, especialmente sobre los bancos. Lo más probable es que si Argentina desobedece a la corte, les ofrezca a los bonistas con bonos con jurisdicción neoyorquina un bono con jurisdicción local que le de a los tenedores el derecho a los mismos flujos financieros. Los actores locales en poder de esos bonos probablemente acepten esta oferta de canje, por lo cual no estarían expuestos al default externo, eliminando el efecto negativo del default sobre los bancos locales.

En conclusión, los costos de desobedecer a la corte neoyorquina y hacer un nuevo default probablemente sean muy pequeños.