Un tema recurrente de discusión en la Argentina es el de la inflación y la huida hacia el dólar (caída en la demanda de dinero) asociada a la misma.  Al mismo tiempo, la inversión cayó notablemente, especialmente aquellas destinadas a construcciones y estamos viviendo una contracción económica. En este contexto es de interés repasar lo que sabemos sobre el diseño de planes de estabilización de los precios y de sus consecuencias.

Elementos fundamentales de un plan de estabilización

1.    Eliminar el déficit fiscal.

La inflación hoy en Argentina es una consecuencia del déficit fiscal de aproximadamente 3% del PIB que es financiado con emisión de dinero.  Si dividimos el déficit de aproximadamente 65.000 millones de pesos (que excluye de los ingresos las transferencias del BCRA) por la base monetaria de 263,129 obtenemos que el primero representa el 25% de la segunda.  Sumando el déficit de las provincias llegamos a 30% de la base monetaria. Bajar la inflación con una emisión del 25-30% anual es imposible, por lo cual el primer ítem en la agenda de bajar la inflación es erradicar el déficit. [i]

2.    Fijar el tipo de cambio nominal

El segundo componente de un plan de estabilización para mi debería ser la elección de un ancla nominal. Esto puede ser una meta de inflación implementada con políticas de tasa de interés, una meta de oferta monetaria o la fijación del tipo de cambio. Las primeras dos elecciones son problemáticas si se quiere eliminar la inflación rápido. La caída de la inflación involucra una caída en la tasa de interés nominal (efecto de Fischer) y un aumento en la demanda de dinero. Como es difícil predecir la demanda de dinero y la tasa de interés real que va a imperar después del plan de estabilización determinar la tasa de interés o la expansión monetaria consistente con la meta de inflación deseada es desaconsejable. Fijar el tipo de cambio nominal tiene la ventaja de que el BCRA puede fácilmente proveer el dinero deseado al hacer la oferta monetaria endógena y las tasas de interés se alinean rápidamente por la paridad de tipos de interés. Una vez recuperada la confianza en el peso y en instrumentos financieros denominados en pesos se puede pensar en adoptar un regimen de tipo de cambio flexible.

3.    Eliminar las restricciones a la compra venta de dólares

Este elemento del plan ayuda, pero no es fundamental. Una de las consecuencias exitosas de un plan de estabilización es el aumento de la demanda de dinero, que con un tipo de cambio fijo se traduce en un aumento de las reservas internacionales del BCRA. En ese contexto, las restricciones a las transacciones en dólares son redundantes y eliminarlas puede contribuir a incrementar la confianza en el plan (aunque la principal fuente de confianza es, obviamente, la credibilidad del ajuste fiscal anunciado).

Efectos macroeconómicos de este tipo de plan de estabilización

La visión convencional de este tipo de plan de estabilización o “ajuste” es que es recesivo. Sin embargo, en el caso Argentino es muy probable que el mismo sea expansivo. Hay un gran volumen de evidencia originada en un trabajo de Kiguel y Liviatan (1990) y resumida por Rebelo y Vegh (1995) que documenta que este tipo de planes de estabilización son expansivos.

1.    Los planes de estabilización anclados en el tipo de cambio y un ajuste fiscal son expansivos

Típicamente estos planes están asociados a una expansión del producto dominada por el lado de la demanda por los bienes de consumo durable y la inversión (los componentes más volátiles del ciclo).  Por el lado de la oferta el sector que más se expande es el de bienes no transables. La expansión probablemente sea menor a la de experimentos anteriores porque el punto de partida es una recesión mas moderada. (ver aquí)

2.    Aumento del precio relativo de los bienes no transables

La experiencia muestra que luego de este tipo de planes hay una apreciación del tipo de cambio real.  Esto lleva a que la inflación converge lentamente a la tasa de devaluación dando la impresión que hay una inflación inercial. El precio de los bienes raíces también sube dramáticamente y los salarios reales medidos en bienes transables también aumentan. (ver mas sobre el tipo de cambio real aquí)

3.    Remonetización de la economía y aumento de reservas del banco central

Esto es una consecuencia de la caída en el costo de oportunidad de tener dinero y trae un aumento de las reservas internacionales en el banco central.

4.    Deterioro de la balanza comercial

Como estos planes traen típicamente son seguidos por expansiones en el consumo y la inversión mayores a la expansión del producto las exportaciones netas caen.

5.    Caída en el riesgo país

Esta regularidad empírica no esta documentada por Rebelo-Vegh pero creo que es cierta. Seguro lo es en el caso Argentino.  La consolidación fiscal del plan, la expansión de la economía y el ordenamiento que permite una inflación baja reducen la probabilidad de default. La baja del riesgo país, también sabemos, se asocia a expansiones del producto y deterioros de la balanza comercial (Neumeyer-Perri, 2005)

Conclusión

La Argentina vive con una inflación del  25% anual y esta en recesión. Además, las trabas al atesoramiento de monedas estables en un contexto en que la moneda local pierde un cuarto de su valor cada año generan una gran ansiedad en la sociedad. Un plan de ajuste como el descripto arriba puede resolver los tres problemas simultáneamente.

Referencias

Kiguel, Miguel & Liviatan, Nissan, 1990. «The business cycle associated with exchange-rate-based stabilization,» Policy Research Working Paper Series 513, The World Bank. PDF

Sergio Rebelo & Carlos A. Vegh, 1995. «Real Effects of Exchange-Rate-Based Stabilization: An Analysis of Competing Theories,» NBER Chapters, in: NBER Macroeconomics Annual 1995, Volume 10, pages 125-188. National Bureau of Economic Research, Inc PDF

Pablo A Neumeyer and Fabrizio Perri, Business cycles in emerging economies: the role of interest rates, Journal of Monetary Economics, 52 (2), 345-380, 2005. PDF