Sobre los Vientos de Cola Provenientes de Mejoras en los Términos de Intercambio

En esta entrada quiero discutir los efectos de una suba en los términos de intercambio en el nivel de actividad económica. Es algo bastante básico, pero creo que no se aprecia siempre en las discusiones sobre el tema.

En Argentina se habla de un «viento de cola» por los buenos precios internacionales para las exportaciones. Voy a concluir que este viento de cola no puede ser visto como responsable, en sí mismo, de un alto crecimiento.

Mejora en el Bienestar

Empecemos con lo obvio. Cuando mejoran los términos de intercambio un país se beneficia, en términos agregados (no voy a hablar de efectos distributivos hoy). La idea es que estamos mejor si sube el precio de lo que vendemos, mientras no suba en igual proporción lo que compramos.  Hay algunas potenciales salvedades acá, como la llamada «Enfermedad Holandesa»—ver el post de Andy al respecto—pero creo que son más interesantes en la teoría que en la práctica y voy a ignorarlo.

Hay varias maneras de aprovechar un aumento en los términos de intercambio:

Todas estas posibilidades señalan un «efecto riqueza», ya que podemos aumentar nuestro consumo o ahorro, o una combinación.

También hay «efectos sustitución»: el precio más favorable puede inducirnos a producir más de los bienes exportables que subieron de precio, a cambio de reducir la producción de otros bienes o de trabajar más. También podemos sustituir en consumo, bajando el consumo de bienes que subieron de precio y consumir más de los demás. Ambos efectos tienden a aumentar el comercio internacional.

Y en el PBI real?

Pero un cambio favorable en los términos de intercambio ¿nos ayuda a crecer? ¿qué efecto tiene sobre el PBI real y la productividad agregada, es decir, el PBI real ajustado por el uso de los factores?

Pensemos primero en el caso donde no cambia el empleo total, ni el uso agregado de otros factores. El efecto sobre el PBI real manteniendo los factores fijos equivale al efecto sobre la productividad agregada, y también nos ayudará a entender los casos donde cambian los factores.

Sorprendentemente, en este caso el mejoramiento en los términos de intercambio no tiene ningún efecto sobre el PBI real (o la productividad). Esta idea se visita en los papers de Kohli (2004) y Kehoe-Ruhl (2008).

Pero ¿cómo puede ser? Si sube el bienestar y sube el precio de nuestras producción ¿cómo puede no transladarse esto en un aumento del PBI real?

La clave está en que el PBI real no intenta capturar cambios de precio, sino cambios en cantidades, ponderadas por precios. Por ejemplo, el índice de Laspeyres para el PBI real se define como la suma de cantidades a precios constantes, es decir, anteriores.

Ciertamente, el cambio de precios internacionales induce un cambio en las cantidades (como discutimos arriba, por efectos ingreso y sustitución), pero uno puede demostrar que estos cambio no tienen ningún efecto de primer orden en el PBI real. Es más, los efectos de segundo orden son negativos. (Con Paasche ocurre lo contrario: los efectos de segundo orden serían positivos. En la práctica, o bien se usa Laspeyres, o se promedia geométricamente los dos.)

La demostración se basa en la idea que a los precios anteriores el valor de la producción se veía maximizado, por lo tanto cualquier cambio es negativo—a su vez, cambios pequeños no pueden tener efectos de primer orden.

Otra forma de entender esto es recordando que las medidas de productividad agregada no miden bienestar, sino buscan calcular mejoras o deterioros en la frontera de producción. Cuando están bien medidas solo aumentan si hubo un cambio favorable. Pero un cambio en los precios internacionales, en si mismo, no afecta a la frontera de producción. Por ende, no deberíamos esperar ningún efecto sobre la productividad agregada, bien medida. Pero, con factores fijos, el PBI real es precisamente nuestra medida de productividad.

Estos resultados asumen que los indices están bien medidos, pero ¿qué pasa si las agencias estadísticas que computan estos indices no pueden o no quieren calcular el PBI real a precios constantes? Una posibilidad es que estos problemas solo generen ruido en la serie, y no cambie del todo nuestra conclusión sustancial. Pero no podemos descartar la posibilidad de que estas limitaciones introduzcan sesgos sistemáticos que afecten las conclusiones anteriores. En ese caso, la interpretación correcta, si observamos crecimiento del PBI por un aumento en los términos de intercambio con problemas metodológicos, es tratar de descontar este crecimiento, en vez de decir que crecimos gracias a los términos de intercambio. El crecimiento es ficticio, no verdadero.

Pensemos ahora en la posibilidad de cambios en los factores. Ya expliqué que para el trabajo hay dos efectos: ingreso y sustitución. Juegan en sentidos contrarios y pueden cancelarse. Si el aumento en los términos de intercambio es percibido como transitorio el efecto ingreso es menor. Entonces el efecto sustitución le gana al efecto ingreso y el trabajo aumenta. No aumentaría tanto el consumo interno y se ahorraría la mayor parte de la bonanza por precios internacionales en el exterior.

¿Y el otro factor, el capital? Aquí tampoco esta claro. Por ejemplo, si el aumento es más bien permanente y no cambia el trabajo, entonces puede no verse afectado el capital deseado y por ende no veríamos cambios en la inversión. En cambio, si el cambio es temporal y esto hace que aumenta la cantidad de trabajo temporalmente, esto puede afectar al capital deseado y por ende la inversión. Otra consideración es si el cambio en los términos de intercambio afecta el precio relativo de la inversión en capital, como maquinarias importadas. Esto también puede aumentar el capital deseado.

Si por estas razones aumentan los factores trabajo y capital, entonces pueden generar un aumento en el PBI real. Esto no altera nuestra conclusión sobre la productividad agregada. Tampoco debería cambiar mucho el escenario a corto o mediano plazo para PBI real, ya que el proceso de ajuste de factores es probable que tome muchos años. Es más, me cuesta creer que el impacto de estos efectos pueda ser demasiado importante, aunque no conozco ninguna calculo contundente sobre el tema.

Concluyo hasta aquí que por un aumento en los términos de intercambio no deberíamos esperar un aumento sustancial en el crecimiento del PBI real.

Efectos Indirectos

Termino esta entrada discutiendo dos efectos más indirectos.

El primer efecto indirecto viene por la situación fiscal. Una suba de precios internacional mejora la recaudación fiscal. Esto a su vez puede mejorar la sustentabilidad fiscal, y si vivimos en un país donde los problemas fiscales son responsables de crisis macroeconómicas cada dos por trés, esto, a su vez, mejora las expectativas sobre el futuro, aumenta la actividad económica y su crecimiento.

Sin duda la recaudación vía retenciones es importante en Argentina. Está menos claro que se pueda atribuir una mejora en la sustentabilidad fiscal directamente al cambio en los términos de intercambio. Primero, mucho depende de la reacción del gasto público. Por ejemplo, en los 90s las mejoras en recaudación parecían esfumarse en mayor gasto. Además, es posible que sin las mejoras en los términos de intercambio hubiésemos visto esfuerzos para mejorar la recaudación por otras vías, o para reducir el gasto. Por estas razones, el efecto es más bien indirecto, ya que depende de la reacción de la política fiscal.

El segundo efecto indirecto tiene que ver con la política monetaria. Esta claro que no puede definirse una postura monetaria como expansiva o contractiva sin hacer referencia al contexto macroeconómico. Por lo tanto, si este contexto cambia, la política monetaria debería adaptarse a las nuevas circunstancias. De otra manera, puede haber un cambio en la postura monetaria, expansiva vs. contractiva. Sin duda esto puede afectar la inflación, y también la actividad económica real por no neutralidades. Por ejemplo, si al mejorar los términos de intercambio no dejamos apreciar al peso, entonces esto equivale a una política monetaria expansiva. Es similar, en términos relativos, a devaluar en ausencia de la mejora en los términos de intercambio. Ver la nota de Martín Uribe, Andy Neumeyer al respecto (también otra nota mía relacionada).

Sin duda, esto tiene resonancia en la historia argentina reciente. Pero nuevamente, no está tan claro que valga atribuir estos efectos al mejoramiento en los términos de intercambio en forma directa. Mantener el tipo de cambio fue, sin duda, una decisión de política monetaria—una decisión no compartida por nuestros países vecinos. Además, es posible imaginarse, que si no hubiera ocurrido el aumento en los términos de intercambio que vivimos, el gobierno hubiera elegido una política monetaria con una postura igual de expansiva a la que vivimos—vía una depreciación más acelerada del peso, por ejemplo. Por lo tanto, prefiero interpretar estos efectos como una decisión de postura monetaria, contractiva vs expansiva, y no adjudicarlos al aumento en los términos de intercambio. Si alguien ve que esta lloviendo, y decide dejar el paraguas en su casa, entonces cuando se moja no le echamos la culpa al tiempo.

Referencias

Timothy J. Kehoe & Kim J. Ruhl, 2008 «Are Shocks to the Terms of Trade Shocks to Productivity?,» Review of Economic Dynamics, vol. 11(4), pages 804-819, October.

Kohli, Ulrich, 2004 «Real GDP, real domestic income, and terms-of-trade changes,» Journal of International Economics, vol. 62(1), pages 83-106, January.