Con Juan Pablo Nicolini y Julián Kozlowski
La relación entre la flexibilidad del régimen de tipo de cambio y el desempeño económico es un tema central en el diseño de políticas económicas. En esta entrada vamos, a mirar a vuelo de pájaro, algunos datos de países de la región para tratar de delucidar si hay alguna conexión entre las dos variables. ¿Es cierto que los países con un tipo de cambio más flexible tuvieron una recesión menor? ¿Es cierto que los países con un tipo de cambio más flexible se recuperaron más rápido? La respuesta parecería ser no a la primera la primer pregunta y sí a la segunda.
En el año 2008 los países de América Latina sufrieron un shock externo común causado por la crisis financiera originada en EEUU que detuvo los flujos de fondos a la región e indujo una caída en los precios de los bienes primarios que se exportan desde nuestra región. El ajuste a este tipo de shocks requiere una depreciación del tipo de cambio real (ver entrada previa de foco económico sobre este tema aquí). En una economía con precios rígidos y tipo de cambio flexible esto ocurre naturalmente a través de una devaluación nominal. Si el tipo de cambio esta fijo, el ajuste debe realizarse a través de una contracción en el precio nominal de los bienes no transables. Si los precios son flexibles los dos mecanismos son equivalentes. Sin embargo, si el precio relativo de los no transables no cae habrá un exceso de oferta de los mismos (desempleo). (Ver Uribe y Schmitt Grohe, Pegs and Pain, para una argumento parecido con rigideces de salarios). Este análisis teórico nos motiva a mirar datos de la región sobre la relación entre flexibilidad cambiaria desempeño económico.
Analizamos datos extraídos de la base de datos de Estadísticas Financieras Internacionales del FMI. Medimos el desempeño económico con la tasa de crecimiento del componente cíclico del producto. Para la flexibilidad del tipo de cambio usamos dos medidas: (i) la devaluación de la moneda local frente al dólar americano entre agosto y diciembre de 2008 y (ii) la volatilidad del tipo de cambio relativo a las reservas (ver una descripción del indicador y la lógica subyacente en Sturzenegger y Levy Yeyati Classifying Exchange Rate Regimes: Deeds vs. Words).
Veamos entonces la relación entre la reacción del tipo de cambio en los primeros meses de la crisis y el tipo de cambio y la caída máxima del producto entre 2009 y 2010. En la figura vemos que la relación entre la perdida de actividad económica y la flexibilidad del tipo de cambio parecería ser nula. Países que no movieron el tipo de cambio tienen caidas del producto que van desde casi cero (Bolivia) a casi 8% (Honduras). Panama y Ecuador que están dolarizados tuvieron pérdidas de actividad económica parecidas a las de Argentina Chile y Brasil.
En el gráfico siguiente tomamos el promedio del desvío porcentual del producto de su tendencia para los países que no devaluaron (Bolivia, Panamá, Nicaragua, Costa Rica, El Salvador, Honduras y Venezuela) y para los que mas devaluaron (Uruguay, Chile, Paraguay, México y Brasil).
Este gráfico nos muestra que a pesar que el producto de los países con tipo de cambio fijo cayó algo menos que el de los que más devaluaron estos últimos se recuperaron mas rápido.
Cuando usamos como medida de flexibilidad cambiaria la volatilidad mensual del tipo de cambio relativa a la volatilidad mensual de las reservas para el período entre Enero de 2002 y Diciembre de 2010 siguiendo el método de Levy-Yeyati y Sturzenegger los resultados se ilustran en la figura 3.
Este gráfico nos muestra que a pesar que el producto de los países con tipo de cambio fijo cayó algo menos que el de los que más devaluaron estos últimos se recuperaron mas rápido.
Cuando usamos como medida de flexibilidad cambiaria la volatilidad mensual del tipo de cambio relativa a la volatilidad mensual de las reservas para el período entre Enero de 2002 y Diciembre de 2010 siguiendo el método de Levy-Yeyati y Sturzenegger los resultados se ilustran en la figura 3.
Observamos una relación negativa entre la flexibilidad cambiaria y el desempeño económico en 2008-9 (cando los países con tipo de cambio flexible devaluaron) y una relación positiva en 2008-9 (cuando los países con tipo de cambio flexible apreciaron sus monedas).
Esta efímera visión de la reacción de los países de América Latina a la crisis financiera internacional nos dice que la lógica expuesta al principio dista mucho de ser tan simple cuando la llevamos a la realidad. El impacto de la crisis no parecería distinguir entre países con tipo de cambio fijo y flexible. La recuperación en el 2009-2010 parecería ser distinta pero no sabemos bien porque ya que en ese período los países con flexibilidad cambiaria son los que mas crecieron, pero apreciaron sus monedas.
Muy interesante el post.
La crisis financiera en EEUU puede tener un efecto diferente en estos países, o sea el shock externo puede no ser comparable. Seria bueno ver evidencia de que todos sufrieron un shock comparable o sino calcular la relación del tipo de cambio interactuada con alguna variable que intente capturar el tamaño del shock externo, como el cambio en el flujo externo.
Hay también un potential problema de endogeneidad, que no se cuan grave es, especialmente en los graficos 1 y 3. Los que devaluaron más tal vez lo hicieron para enfrentar una situación más dificil. Evidencia respecto a los shocks externos, aunque no resuelva esto del todo, puede informarnos de estas hipótesis.
Muy interesante el post, pero coincido con el comentario en el último párrafo de Iván – incluso lo amplío. El post y la evidencia presentada son interesantes en sí, siempre y cuando se los interprete como descriptivos. En ese sentido, claramente la evidencia no da para una interpretación causal, pero tal vez podrían ampliar un poco en los comments su intuición/interpretación de lo que pasa en términos de los efectos potenciales de las alternativas de régimen discutidas.
Muy buen post. Ademas del tamano del shock (que fue mucho mayor para un pais como Chile o Peru que para uno como Colombia o Brasil ) tambien importa su capacidad de hacer politica fiscal contra ciclica Esta fue mayor en paises que habian ahorrado mas durante el boom (Chile y Peru) y en los que dependen solo de credito multtilateral (Bolivia y Nicaragua). Quizas por eso no se encuentra una relacion tan clara entre regimen cambiario y recesion
Ivan y Guillermos, muchas gracias por sus comentarios. Coinicido plenamente con Uds acerca de la necesidad de hacer un análisis mas fino que incluya medidas del tamaño de los shocks que experimento cada país a sus flujos de capitales y a sus términos del intercambio, medidas de política fiscal asi como también un modelo para interpretar los datos. Sin estos elementos, especialmente un modelo es muy imposible derivar ninguna conclusiones de mirar los datos.
Sin embargo, observar estas correlaciones simples me parece informativo. Personalmente me llamó la atención que en promedio la caída del producto de los países con tipo de cambio fijo no es mayor que la de los países con tipo de cambio flexible. No es lo que uno esperaría ver despues de los comentarios que se ven en las discusiones acerca de la periferia europea o de opiniones como la de Martin Uribe y Javier Gracia Cicco en este blog. Especialmente porque los países de tipo de cambio mas rígido parecieran ser institucionalmente los mas débiles institucionalmente. Claro está que es posible que justamente por ser mas chicos y debiles tuvieron shocks menores. Sería muy interesante avanzar mas en el tema.