En colaboración con Ivan Stambulsky (UBA)
La economía argentina cayó 2,5% en 2018. Aunque difieren mucho entre sí, la mayoría de los análisis que circulan en el debate público coinciden en un punto: el gobierno fue lento para corregir los desequilibrios heredados y la fragilidad macroeconómica asociada a ellos incubó los problemas que hoy enfrentamos.
No hay dudas de que hacia mediados del año pasado la situación macroeconómica era frágil. A principios de 2018, el déficit de cuenta corriente (el ahorro externo que demandaba el país) se proyectaba en aproximadamente 5 puntos del producto bruto interno (PBI); el déficit financiero del gobierno nacional, en un valor similar. Nuestra economía necesitaba un flujo considerable de ahorro externo para sostener su nivel de gasto. Además, la fragilidad financiera del país se veía agravada por el significativo stock de deuda de corto plazo que se había acumulado (ver esta entrada previa para un análisis detallado).
En este post, sin embargo, queremos mostrar que los shocks que sufrió la economía argentina durante 2018 fueron significativos, y que podrían haber desencadenado una fuerte recesión y aceleración de la inflación por sí solos aún en ausencia de la fragilidad macroeconómica comentada anteriormente. En particular, argumentamos que la economía argentina tiene dos características estructurales que poco tienen que ver con la administración actual y que, aun en condiciones macroeconómicas más favorables, mostraron impactos significativos en contracciones pasadas.
El peso del agro
El primero de esos factores es el peso del sector agropecuario en la economía argentina. Nuestra ventaja comparativa está en ese sector. Por distintos motivos (como la inestabilidad macroeconómica, la pobre infraestructura y el aislamiento comercial), el nivel de diversificación que fue desarrollando nuestra estructura productiva a lo largo de la historia resulta insuficiente para que el producto no se resienta ante campañas agropecuarias adversas. Inmersa en esta realidad estructural, la Argentina sufrió durante 2018 el impacto de la sequía más importante en por lo menos sesenta años (ver gráfico 1)
Gráfico 1 – Anomalía en las precipitaciones de la zona núcleo octubre – marzo
Fuente: Servicio Meteorológico Nacional
Con esto, la producción de oleaginosas y cereales cayó 22% (ver gráfico 2)
Gráfico 2 – Producción de maíz y soja, millones de toneladas
Fuente: Ministerio de Agroindustria
Según los datos más recientes del Indec, la merma del producto agropecuario a precios constantes fue de 15% en 2018. De la caída de 2,5% de toda la economía, los efectos directos de la sequía explican 1,1 puntos.
Además de su gran peso en la producción en general, el sector agrícola representa una parte importante de nuestras exportaciones. En el período 2015-2017, por ejemplo, el complejo oleaginoso y el complejo cerealero fueron nuestros principales complejos exportadores y explicaron el 45% de nuestras exportaciones de bienes. Diversas estimaciones (ésta de la Bolsa de Cereales de Rosario, por ejemplo) indican que las caídas en el agro generadas por la sequía implicaron 8 mil millones de dólares menos de exportaciones en comparación a una situación climática normal.
El sistema financiero pequeño
El segundo factor estructural que influyó sobre los resultados observados durante 2018 es el tamaño del sistema financiero doméstico. Debido a nuestra larga historia inflacionaria y de expropiaciones bancarias, la Argentina todavía tiene un sistema financiero muy pequeño. Mientras que en países vecinos como Uruguay o Chile los depósitos representan cerca del 50% del PBI y en países desarrollados como Australia superan el 100%, los depósitos en Argentina representan tan solo un 19% del producto. Además de ser pequeño, el sistema financiero doméstico se caracteriza por concentrar sus operaciones en plazos cortos, lo que favorece la volatilidad y los cambios abruptos en la disponibilidad de financiamiento.
Gráfico 3 – Depósitos bancarios como % del PBI
Fuente: World Bank
Por esta segunda característica estructural de la economía argentina, el financiamiento del Estado y del sector privado dependen muy estrechamente de lo que ocurra con los flujos de capital a nivel internacional. En 2018, con una suba en la tasa de interés de la FED inesperadamente veloz, los flujos de capital hacia los países emergentes cayeron de forma pronunciada (ver gráfico 4).
Gráfico 4 – Flujos netos hacia países emergentes entre febrero y octubre, miles de millones de USD
Fuente: World Bank
En conjunto
Actuando en conjunto, la sequía y la salida de capitales tuvieron un impacto muy fuerte sobre la economía argentina. La caída en las exportaciones y la caída en el acceso al financiamiento indujeron una suba del tipo de cambio real de equilibrio. Este cambio, en interacción con el esquema de tipo de cambio flotante, trajo aparejada una importante depreciación de la moneda.
Con la suba rápida en el tipo de cambio, la inflación se aceleró, lo que a su vez redujo los salarios y los haberes jubilatorios reales. Además, la salida de capitales volvió necesario acelerar el paso en el camino de la consolidación fiscal, lo que sumó otro impacto recesivo sobre la demanda. Adicionalmente, mientras que con un sistema financiero profundo los perjudicados por la sequía podrían tomar crédito para suavizar su consumo, con un sistema financiero pequeño como el nuestro este comportamiento no resulta una opción.
Pese a este conjunto de circunstancias, la caída de la economía fue baja en términos comparados. Si obviamos al sector agrícola, la caída de la economía fue de 1.4% en 2018, más acotada que las caídas para el mismo espectro en 2016 (-1,9%) y 2014 (-2,3%); aunque estas comparaciones hay que tomarlas con pinzas pues dependen también del arrastre estadístico del año previo y del patrón de caída temporal a lo largo del año.
Retomemos nuestro punto inicial: decíamos que la naturaleza de los shocks que atravesó la economía argentina en 2018 podría haber desencadenado una recesión incluso en un contexto macroeconómico de menor fragilidad. Un buen experimento para testear esta hipótesis habría surgido de comparar los efectos de estos shocks en dos economías que solo difirieran en su fragilidad macroeconómica. Si bien ese experimento no se puede realizar, podemos buscar un indicio sobre el contrafáctico no observado analizando los eventos ocurridos durante el año 2009. Como en 2018, en 2009 hubo turbulencias internacionales intensas y la producción agropecuaria sufrió una sequía. A diferencia de lo que observamos en 2018, sin embargo, la Argentina todavía mostraba una posición macroeconómicamente sólida: el año 2008 había cerrado con un superávit financiero de 0,8% del PBI y un superávit de cuenta corriente de 1,5% del PBI. Si fuera cierto que el único problema o el problema principal de la economía argentina durante 2018 fue la fragilidad macroeconómica, deberíamos observar que en 2009 la economía no cayó o que cayó muy moderadamente.
¿Cómo le fue, entonces, al producto en 2009? Cayó casi 6% -nuevamente, sin implicar que se pueda comparar cuantitativamente el 2009 con el 2018 directamente. Parece ser que, al menos por ahora, cuando se combinan una sequía con un shock internacional negativo, su efecto real sobre la economía argentina es significativo.
¿Y la inflación?
Durante 2018 la inflación se aceleró. En particular, esto se puede atribuir a la fuerte depreciación que experimentó nuestra moneda desde mediados del año pasado. Tras esta depreciación, sin embargo, el tipo de cambio real se encuentra un 55% por encima del previo a la salida del cepo cambiario (ver gráfico 5). Esta depreciación real resultó fundamental para amortiguar el impacto de los shocks que tuvo que enfrentar la economía – Incluso la devaluación real lamentablemente fue mayor a la deseable debido al overshooting de fines de agosto en el tipo de cambio nominal, lo que dejo, dada la política monetaria escogida por el Banco Central, un fuerte rezago inflacionario posterior y una mayor caída del producto que el que se hubiese dado si se evitaba ese episodio.
Gráfico 5 – ITCRM, nov-15 = 100
En un panorama como el descripto y sin un régimen de metas de inflación consolidado, las autoridades económicas se enfrentaron a un trade-off entre estabilidad nominal y estabilidad real. La depreciación de la moneda aceleró la inflación y generó incertidumbre nominal, pero favoreció la estabilidad de las variables reales en comparación a una situación con tipo de cambio fijo.
En otras oportunidades en las que eligió privilegiarse la estabilidad nominal, la economía mostró una volatilidad real sombría. En la crisis del tequila en 1995, el producto cayó 2.8% con el agro creciendo 5.7% (la caída del PBI sin agro fue de 3,3%, más del doble que la de 2018) y el desempleo tocó un máximo sin precedentes de 18,6%. Entre la crisis de los emergentes que se originó en Rusia hacia mediados de 1998 y el fin de la convertibilidad, el producto cayó durante tres años seguidos y acumuló una baja de 10%. En cambio, hace algunos días el Indec publicó que el desempleo pasó de 7,2% en el cuarto trimestre de 2017 a 9,1% en el cuarto trimestre de 2018. Este se mantuvo en valores de un dígito.
La situación ideal es una en que la depreciación nominal no acelera considerablemente la inflación, como lograron hacerlo en varios de nuestros países vecinos (ver el caso de Chile acá). En el corto plazo, sin embargo, esa opción no existía.
Conclusión
La administración de Cambiemos ha trabajado para reducir los desequilibrios que heredó. Este año tanto el déficit fiscal como el déficit de cuenta corriente serán mucho menores que los años previos. Aunque todavía queda mucho por hacer en términos de solidez macroeconómica, en este post vimos que reducir las vulnerabilidades estructurales de la economía argentina requiere más que la eliminación de los déficits gemelos, aunque sin duda ello es fundamental para lograrlo. Es un trabajo de largo plazo, en el cual la consistencia económica y la previsibilidad política resultan indispensables para desarrollar un mercado doméstico de crédito y una estructura productiva más diversificada.
