¿Por qué fracasó el cepo?

El cepo cambiario ha sido sin lugar a dudas uno de los fracasos más grandes de la política económica en los últimos años ya que se desplomaron las reservas, se estancaron la economía y la creación de empleo, subió la inflación y se escapó el dólar blue.

El cepo tenía un objetivo principal: defender las reservas internacionales, y para eso se impusieron controles a prácticamente todas las transacciones que implicaban venta de divisas.  No había más dólares para atesoramiento, ni permisos para importar (las famosas y odiadas DJAIs), se restringió el pago de dividendos y regalías,  se fijaron límites a la venta de dólares para el turismo y se implementaron otras medidas de corte similar.  Lo curioso es que estos controles que supuestamente deberían proteger las reservas, tuvieron el efecto opuesto.

De hecho, las reservas fueron en una sola dirección, hacia abajo, ya que cayeron de 46 mil millones de dólares a en ese momento a 30 mil millones de dólares a fin del 2013. El superávit del balance comercial, que supuestamente iba a mejorar con las restricciones a las importaciones, cayó de 15 mil millones de dólares en el 2011 a 1.800 millones en el 2013 (base caja), mientras que la cuenta de turismo disminuyó desde un pequeño superávit a un déficit de 7.000 millones durante ese período.  ¿Qué pasó?

En noviembre de 2011, cuando el gobierno estaba sufriendo una corrida cambiaria, tenía dos opciones. La primera era devaluar alrededor de un 15 o 20 por ciento y subir las tasas de interés para estabilizar las cuentas externas, una alternativa que evaluada en perspectiva no parece que hubiera sido muy costosa; mientras que la segunda opción era introducir controles cambiarios leoninos para preservar las reservas. Un gobierno que no cree en el mercado optó por el segundo camino.

Lo que siguió es historia conocida. Los controles cambiarios y la certeza de que había atraso cambiario hicieron que la brecha cambiaria se ampliara.  El dólar blue empezó a tomar vida propia y la brecha llegó en mayo de 2012 a casi 100%, con lo que la imaginación de los argentinos llevó a que aumentaran las compras con tarjetas de crédito en el exterior (que se podían hacer al tipo de cambio oficial), que los exportadores se sentaran sobre los inventarios de soja, y que las empresas no ingresaran un dólar por la cuenta de capital, ya que ¿quién quiere traer un dólar cuando después no se lo puede sacar?  En este caso, quedó claro que se pueden poner todos los controles que uno quiera a la salida de capitales pero que no se puede forzar a que las empresas entren fondos a un país que no genera confianza.

Lo curioso es que las importaciones no cayeron, ya que por un lado hacía falta importar más energía y por el otro, el gobierno seguía autorizando importaciones por el temor a que falten productos o que se frene demasiado la producción por falta de insumos.  Al mismo tiempo, el fenómeno de sub-facturación de exportaciones y sobre-facturación de importaciones seguramente hizo su parte, con lo que el cóctel fue explosivo y el cepo un fracaso, incluso para mejorar el balance comercial.

Durante los años del cepo la economía no creció, en parte porque importar fue complicado y arbitrario, lo que en la práctica generó problemas para producir y además porque cada vez que subía la brecha cambiaria se desplomaban la confianza del consumidor y la demanda. Además, con la menor disponibilidad de dólares en el mercado local se frenó la venta de propiedades, mientras que las limitaciones al pago de dividendos tuvieron un efecto negativo sobre las nuevas inversiones.

Los esfuerzos que hizo el Banco Central por estimular la economía con emisión monetaria y tasas de interés bajas fracasaron, ya que la mayor oferta de pesos tuvo más impacto sobre el tipo de cambio y la inflación que sobre la demanda agregada.

En enero de este año cuando las reservas caían a un ritmo de casi dos mil millones de dólares por mes y tocaban un piso de 28.000 millones de dólares, quedó claro que había que hacer algo y no les quedó otra que recurrir a las recetas tradicionales de devaluar y subir tasas de interés.  Para sorpresa del gobierno la receta funcionó, pero surgieron preocupaciones debido al aumento en la inflación y a la caída en el nivel de actividad, lo que llevó a que nuevamente se trate de bajar las tasas de interés y estabilizar el tipo de cambio.

El ciclo del cepo indica que no ha funcionado y no va a funcionar para lograr simultáneamente que aumenten las reservas internacionales, baje la tasa de desempleo, crezca la economía y caigan la inflación y las tasas de interés.  ¿Cuáles son los talones de Aquiles del cepo cambiario?

El primero y principal, es que si el cepo se utiliza como una alternativa a una devaluación, al final fracasa porque crece la brecha entre el tipo de cambio oficial y el paralelo, lo que lleva a una caída en las reservas internacionales por todas las razones que ya expresamos.

Segundo, una debilidad del cepo es que incluso en el mejor de los casos sirve para limitar la venta de dólares por parte del Banco Central, pero es contraproducente para lograr que entren dólares a la economía.

Tercero, que el secreto para que suban las reservas en la Argentina pasa mucho más por una fuerte mejora en la cuenta de capital que en la cuenta corriente del balance de pagos.  En la medida en que el cepo y un tipo de cambio atrasado generen una brecha cambiaria de más del 20 o 30%, es muy difícil lograr que entren capitales por el mercado oficial y que suban las reservas.

Si en noviembre de 2011 el gobierno hubiera hecho lo que hizo en enero de este año, o sea devaluado y subido la tasa de interés, seguramente Argentina estaría hoy con una economía más parecida a la del 2010; sin cepo, con reservas creciendo, con un riego país razonable y no teniendo que sufrir para ver si los dólares alcanzan para pagar los 6.000 millones del Boden 2015.