Lo que se viene en Europa en 700 palabras

Para entender lo que se viene en Europa, voy a explicar brevemente mi visión de sus problemas financieros y lo que parecería ser el consenso entre los decisores de políticas acerca del curso de acción futuro. Cuando se reúna la cumbre de la Unión Europea el próximo fin de semana y el G20 próximamente en Francia probablemente tengamos más noticias.

Europa hoy tiene dos problemas financieros conexos. Por un lado varios países tienen a sus sistemas financieros en serios problemas, lo cual representa un pasivo contingente de los soberanos que, en algún momento los tendrán que rescatar. Por el otro, el riesgo soberano en varios países pequeños periféricos más en España e Italia, en parte causado por la fragilidad de los bancos, reduce el precio de los bonos soberanos y deteriora la hoja de balance de los bancos.

En este contexto, la crisis tiene orígenes reales y también aspectos de profecía auto-cumplida.  El sistema financiero español es una verdadera caja negra y las pruebas de estrés de los bancos Europeos no ha sido seria por no considerar algunos escenarios malos altamente probables como una restructuración de la deuda griega. La parte de profecía auto cumplida se refiere al hecho que la expectativa de un repudio de la deuda soberana, aumenta el costo de servir la deuda y el problema de solvencia de los bancos, que eventualmente se puede hacer tan onerosos que el gobierno no tiene más remedio que repudiar parte de su deuda.

Hay un gran temor que si Grecia sincera su situación fiscal y repudia parcialmente su deuda varios bancos (Griegos y no griegos) sufrirán una fuerte pérdida de capital y que el precedente Griego aumente las primas de riesgo que deben pagar otros soberanos Europeos, especialmente España e Italia.

Que podemos esperar de las autoridades Europeas en las próximas semanas.  El consenso que parecería emerger entre los decisores relevantes se concentra en las siguientes medidas:

1. Reestructuración de la deuda Griega
2. Cerco de contención bancario para aislar el efecto de la reestructuración de la deuda griega en el sistema financiero (por ello las pruebas de estrés bancarias al repudio de la deuda Griega).
3. Garantía de disponibilidad de fondos a tasas bajas para las necesidades de financiamiento del resto de los países Europeos

El costo fiscal de estas medidas, las pérdidas reales del rescate a los bancos, será absorbido por el EFSF (Fondo Europeo de Estabilidad Financiera) y los préstamos para contener la profecía auto cumplida provendrán del EFSF, el Banco Central Europeo y el Fondo Monetario Internacional.

Funcionará esta solución? La respuesta de economista es “depende de . . .”

Respecto al punto 1. Grecia no puede hacer más ajustes. Un gran interrogante en Grecia es cómo se financiará el déficit primario remanente. Ante la imposibilidad de más ajustes, Grecia deberá emitir algún tipo de instrumento de deuda para financiarlo (Patacones?) o tener algún financiamiento oficial externo. La salida de la recesión es otro tema (largo) que deberá estar estimulado por políticas de oferta.

El éxito de las partes 2 y 3 depende de la magnitud del paquete financiero que se comprometa y del sinceramiento del estado de los bancos.

Las estimaciones del tamaño necesario del paquete oscilan entre los 440 billones comprometidos al EFSF y cifras hasta casi siete veces superiores (por ejemplo, aquí). Dedicaremos una próxima entrada a este tema si tenemos tiempo de hacer una estimación seria. Aquí hay algunos números parciales para España de Tano Santos en NeG y hay tablas con datos interesantes en el Global Financial Stability Report del FMI.  El paquete debería ser lo suficientemente grande para despejar toda duda.

El sinceramiento de la situación patrimonial de los sistemas financieros parecería ser la tarea que quedará pendiente. Las autoridades de cada país deberían claramente anunciar cual es el peor escenario para sus bancos y como repartir las pérdidas entre el sector público y el privado bajo ese escenario. Si no lo hacen, después de una euforia inicial (que ya empezó por la anticipación del paquete) tras el anuncio de las medidas se corre el riesgo que se vuelva a poner en marcha la espiral de expectativas negativas ocasionadas por la incertidumbre del pasivo soberano contingente escondido en el sector financiero.

Veremos que pasa en las próximas semanas.